空有其表的驴皮

虽然与贵州茅台的商业模式逻辑相似，东阿阿胶却有两个常被人忽视的短板。

首先，作为一种临床用药，东阿阿胶保质期只有5年，超过保质期则不能市面流通，而茅台的保质期为30年，理论上还可以更长。保质期短，意味着囤货周期短，临近周期结束时容易发生压价清仓。

更重要的是，东阿阿胶并不像贵州茅台那样销售“紧俏”。

贵州茅台是真正的先款后货，根本不愁卖。2016-2018年，贵州茅台应收项目分别为8.18亿元、12.22亿元、5.64亿元，仅占当年营收的2.04%、2.00%和0.73%。

与之相反，东阿阿胶应收项目高企，且以每年翻倍速度激增，2016-2018年应收项目分别为4.53亿元、10.57亿元、24.07亿元，占当年营收比重高达7.17%。14.34%和32.80%。

应收项目的异常，往往意味着厂家向经销商压货。与之对应，从2017年开始，东阿阿胶存货开始减少。应收增加、存货减少，东阿阿胶维持了销售及业绩的增长，但产品并未真正销售给顾客，而是囤积在经销商手里。而经销商之所以愿意拿货，主要源自提价预期，期望赚取差价。

据业内人士介绍，东阿阿胶在各个省市会选择一些大型连锁药店作为战略合作伙伴，“一年销1000万元的货，返15个点”。这是行业里常见的压货，即大经销商享受“团购价”，有高额返点。

然而，这个往年屡屡奏效的游戏，在2019年崩盘了。

任何渠道都有其承受能力的上限，厂家并不能持续地向经销商压货。结合东阿阿胶的提价史，从东阿阿胶2013-2019Q1营收-应收-存货对应表中可以看到：

2014年，东阿阿胶启动了史上最大幅度的提价，阿胶产品一年提价82%。虽然随后营收出现大幅增长，但应收与存货亦开始激增。

随后几年，东阿阿胶继续提价，同时伴随营收、应收、存货齐头并进增长。但是，从2017年开始，东阿阿胶营收增长明显放缓，但是应收继续激增，存货仍然保持高位。

真相很可能就是，2017-2018年左右，东阿阿胶已经出现一定程度的价格虚高、市场保有量过剩，但厂家并未引起足够重视，随后其实仍在提价。2019年，受制医保管理趋严、高端市场饱和等原因，东阿阿胶越来越清晰地感受到市场的阵阵凉意。

东阿阿胶在业绩报告中指出，受整体宏观环境等因素影响，以及市场对阿胶价值回归的预期逐渐降低，公司下游传统客户主动消减库存，从而导致公司上半年产品销售同比下降。

种种迹象表明，东阿阿胶市场供需平衡已被破坏，越临近保质期限，囤货的经销商越急于出手。不少大经销商由于消化不了压货，便会以折扣价分销给药房。即使市面上没有降价促销，东阿阿胶的价格体系已然遭到破坏。有店家称，“没有人明着降价，但一直都在暗中降价。举个例子，开票价依然是1499元一盒，但实际付款肯定不会有这么多。”

有趣的是，就在东阿阿胶业绩下滑，市值下行的当口，东阿阿胶通过集中竞价交易方式回购股份，用于员工持股计划或股权激励，逢低买入的操作令人称绝。

这或能表示管理层的信心。但是，被戳破泡沫的东阿阿胶，还能再续茅台梦吗?

(原标题：抢不到的茅台和卖不掉的阿胶 背后的商业逻辑是什么?)

责任编辑：蓝莓

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