【直报网北京6月27日讯】(证券市场周刊)东阿阿胶(000423.SZ)曾经是一些价值投资者喜爱的上市公司，其生产的阿胶曾被称作“药中茅台”，和茅台酒一样时常提价。然而，近年来公司产品的销量却逐渐降低，利润增长幅度也远不及贵州茅台(600519.SH)，部分市场不得不拱手让给了竞争对手。因此我认为，东阿阿胶的战略是失败的，这样的公司不值得投资。

而东阿阿胶2019年业绩暴雷，引起了我的兴趣。能否从公司以前的定期报告中发现其“突然”亏损的蛛丝马迹?

蛛丝马迹之应收猛增

此前，我曾看过一篇文章——《东阿阿胶露马脚，哪家大白马还有巨量渠道库存?》，文章的作者是“知常容”，文章开头这样说：“我们也只能说，财报分析并不能看出东阿阿胶的隐患，也许2018年的应收款增加的有点快，但四个月的收款期对医药公司来说，并不是很严重的问题。”

果真如此?再看文中另一段话：“东阿阿胶的报表上的销售收入是卖给经销商的收入，经销商有没有卖出去，报表是不会显示的。过去十几年，公司利用自己控制驴皮市场的优势，利用自己在阿胶市场的领先地位，把东阿阿胶做成稀缺商品，不断提价，不断压供货渠道，经销商们在利益的驱使下，有意无意地推波助澜，囤货一年赚10%，谁不囤?”

我认为，如果东阿阿胶的经销商们在囤货，那就不能以医药公司正常经营的情况来判断四个月的账期严重与否了。事实上，东阿阿胶过去十几年每年产品涨价幅度不止10%。我没有整理过相关数据，但根据媒体上一些文章的数据计算，自2005年到2017年的12年间阿胶块每年平均涨价约25%。

在这样的情况下，东阿阿胶会给经销商四个月的账期吗?当然不会。如果给了，那就说明供应商的资金链有大问题了，而且很可能不是一家两家。与东阿阿胶一样产品不断提价的贵州茅台2019年年末没有一分钱的应收账款。

表1是以“应收票据+应收账款”和“应收商业承兑汇票+应收账款”与营业收入的比例这两个指标来分析东阿阿胶近5年应收款项的周转情况。从前一个指标来看，东阿阿胶的经销商们在2017年资金就开始紧张了，2018年和2019年持续恶化。后一个指标虽然没有前一个敏感，但也在2018年显示出异常。